Der Staat stellt immer mehr Geld für Start-ups zur Verfügung, damit steigt die Zahl der Optionen bei der Finanzierung. Wie Gründer dabei rechtliche Risiken erkennen, erklärt Lorenz Jellinghaus, Rechtsanwalt und Partner bei der Kanzlei Lutz Abel in Hamburg.

Geldsegen für Start-ups: Als Risikokapitalgeber wird der Staat immer wichtiger, stellt eine Studie der Kanzlei Lutz Abel in Hamburg heraus. So finden sich unter den aktivsten Venture-Capital-Gebern in Deutschland drei staatliche Beteiligungsfonds: der High-Tech Gründerfonds (HTGF), die IBB Beteiligungsgesellschaft, die in Berliner Start-ups investiert, und Bayern Kapital mit Sitz in Landshut bei München.

Zahlen hierzu liefert eine Auswertung der Online-Plattform Pitchbook für das vergangene Jahr: Demnach hat der HTGF in 65 Start-ups investiert und landet damit auf Platz eins. Darauf folgt direkt die IBB mit Investments in 24 Firmen. Und Bayern Kapital kommt mit 16 Beteiligungen auf den sechsten Rang.

Besonderheiten in den Verträgen

Der Staat als aktiver Geldgeber: Das bedeutet mehr Chancen für Gründer, sich frisches Kapital zu sichern – aber manchmal auch mehr Einschränkungen, zum Beispiel durch Standortvorgaben. Im Interview mit WirtschaftsWoche Gründer erklärt Lorenz Jellinghaus, Rechtsanwalt und Partner bei der Kanzlei Lutz Abel in Hamburg, worauf Start-ups besonders achten sollten.

Herr Jellinghaus, fast eine halbe Milliarde Euro im Jahr steckt der Bund laut Ihrer aktuellen Studie in Start-ups. Macht das für Gründer einen großen Unterschied, wenn das Geld vom Staat kommt?
Ja, Gründer sollten sich immer genau mit ihrem potenziellen Investor auseinandersetzen. Investoren bringen nicht nur Geld mit, sondern auch Wissen, Netzwerk und Kooperationsmöglichkeiten. Deshalb sollten Gründer sich genau mit den Konditionen von staatlichen Beteiligungsgesellschaften beschäftigen, diese mit Marktkonditionen vergleichen und prüfen, welche Vor- und Nachteile mit einem Investment verbunden sind. Wichtig ist zum Beispiel, zu erfahren, ob der potenzielle Investor in der Lage ist, auch in Folgerunden zu investieren und welches Netzwerk er zu anderen Investorengruppen aktivieren kann.

Welche Besonderheiten ergeben sich, wenn der Staat mit im Spiel ist?
Bei staatlichen Beteiligungsgesellschaften gibt es zwei unterschiedliche Investmentmodelle: Einerseits eine sogenannte Pari-Passu-Beteiligung. Dabei investiert ein staatlicher Beteiligungsfonds gemeinsam mit einem privaten Investor. Andererseits gibt es die offene Beteiligung kombiniert mit einem Nachrangdarlehen – diesen Weg hat insbesondere der HTGF ins Leben gerufen.

Für welches Modell sollten sich Gründer entscheiden?
Zunächst sollten Gründer in der frühen Phase den Markt genau analysieren und prüfen, welche Möglichkeiten sie bei der Finanzierung haben. Welche Optionen in Frage kommen, hängt natürlich immer von der Marktmacht und der Verhandlungsposition des Start-ups ab. In Bezug auf staatliche Beteiligungsgesellschaften gilt: Das Pari-Passu-Modell bietet mehr Verhandlungsfreiheiten und ist daher grundsätzlich aus Gründersicht vorteilhaft, da flexibler.

Welche Vorteile hat das Pari-Passu-Modell konkret?
Beim Pari-Passu-Modell investiert die staatliche Beteiligungsgesellschaft gemeinsam mit einem privaten Investor. Man geht daher davon aus, dass Marktkonditionen vereinbart werden. So greifen weniger rechtliche Restriktionen und die Konditionen der Beteiligung können freier verhandelt werden. Das heißt: Mit der staatlichen Beteiligungsgesellschaft lässt sich flexibler über die Ausgestaltung der Verträge sprechen.

Macht das allein so einen großen Unterschied?
Ja, das kann einen großen Unterschied machen. Ein Beispiel: Uns hat ein Start-up angesprochen, das mit einer staatlichen Beteiligungsgesellschaft in Kontakt war. Die Gründer erhielten das Angebot, ein „Standard-Beteiligungsmodell“ per Nachrangdarlehen zu wählen. Wir haben damals dazu geraten, zusätzlich einen privaten Investor an Bord zu holen. Die Gründer konnten die Unternehmensbewertung ihres Start-ups damit um 70 Prozent steigern. In dem Fall hat es sich also aus Gründersicht gelohnt, noch andere Optionen zu prüfen und einen Zwischenschritt zu machen.

Wenn ein Angebot auf dem Tisch liegt, ist oft der erste Impuls: schnell zugreifen. Dabei ist eher Vorsicht angesagt?
Natürlich sind Gründer zunächst froh, ein Beteiligungsangebot zu erhalten. Unsere Empfehlung lautet aber, möglichst viele Optionen parallel auszuloten. Gerade in der frühen Phase sollte man dabei zum Beispiel auch an Business Angels denken.

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Wie schneidet das Modell mit Nachrangdarlehen im Vergleich ab?
Das Nachrangdarlehensmodell hat der HTGF für die Seed-Phase entwickelt. Der HTGF erhält eine Beteiligung von 15 Prozent am Start-up und gewährt ein verzinstes Nachrangdarlehen über 600.000 Euro. Dieses Modell passt gut für die frühe Phase, in der der HTGF schwerpunktmäßig investiert. Aber einige Beteiligungsgesellschaften bieten diesen Weg auch für spätere Phasen an. Hier ist mitunter Vorsicht geboten, weil sich die Firmenbewertung dadurch zum Nachteil verändern kann. Gründer müssen sich deshalb immer fragen: Was bedeutet ein Nachrangdarlehensmodell für unsere Bewertung? Ist der Wert anderen Investoren künftiger Runden vermittelbar?

Kommt man aus einem ungünstigen Vertrag wieder raus?
Wenn nicht optimal verhandelt worden ist, kommt man nur schwer von den vereinbarten Vertragsstandards wieder weg. Deshalb empfiehlt es sich aus Gründersicht, von Anfang an einen Standard zu verhandeln, der auch für zukünftige Finanzierungsrunden akzeptabel ist. Hier ist unsere Erfahrung übrigens, dass die Professionalisierung der Gründerszene immer weiter zunimmt. Durch den Austausch mit anderen Gründern haben die Start-up-Teams oft schon ein deutlich breiteres Wissen als mancher Stratege, der sich nur selektiv an Start-ups beteiligt.

Wenn sich Bund und Länder als Geldgeber einmischen, wollen sie Gründern in erster Linie den Start erleichtern. Wie gut klappt das insgesamt?
Bund und Länder leisten einen wichtigen Beitrag zur Belebung des Start-up-Standortes Deutschland. Und zwar auf unterschiedlichen Ebenen: Über Direktinvestments per HTGF oder Coparion, über die Förderung der Business-Angels-Szene durch den sogenannten Invest-Zuschuss bis hin zur Aufstockung von VC-Fonds. Insgesamt wird es dadurch in Deutschland zwar inzwischen einfacher, Finanzierungsrunden auf die Beine zu stellen. Trotzdem bleibt zu konstatieren, dass der VC-Standort international noch deutlich zurückliegt.

Welche Veränderungen beobachten Sie bei der Strategie des Bundes aktuell?
Bemerkenswert finde ich, dass der Staat stärker als in der Vergangenheit in private VC-Fonds investiert – also eine sogenannte Fund-of-Funds-Strategie fährt. So fließen öffentliche Gelder in europäische VC-Fonds. Dahinter steht die Erwägung, dass nicht der Staat Investmententscheidungen treffen soll, sondern die Manager privater VC-Fonds.

Finden Sie den neuen Fokus gut oder schlecht?
Aus meiner Sicht ist das eine positive Entwicklung. Die Wahrscheinlichkeit, dass Start-ups europäische VC-Fonds für sich gewinnen können, steigt dadurch. Der Staat konzentriert sich mit seinen Direktinvestments auf Phasen, in denen es zu wenig privates Kapital gibt – also etwa auf Phasen, in denen der VC-Markt nicht lebendig genug ist. Das gilt zum Beispiel für die Seed-Phase. Da spielt der Staat mit seinen Direktinvestments weiterhin eine ganz entscheidende Rolle.

Herr Jellinghaus, vielen Dank für das Gespräch.